Στις αγορές χρήματος «βγαίνει» η Metlen σε μια δύσκολη συγκυρία, με σκοπό την έκδοση «πράσινου» ομολόγου συνολικού ύψους 500 εκατ. ευρώ, πενταετούς διάρκειας και σταθερού που θα αξιοποιηθεί για την αποπληρωμή υφιστάμενου ομολόγου που λήγει εντός του 2024. Όπως αναφέρεται στην ανακοίνωση που εξέδωσε προς το Χρηματιστήριο, οι από κοινού γενικοί συντονιστές της έκδοσης που είναι οι BNP PARIBAS, η Citigroup και η HSBC θα διοργανώσουν για λογαριασμό της Metlen μια σειρά εξ αποστάσεως συναντήσεις με επενδυτές που επενδύουν σε τίτλους σταθερού εισοδήματος στην Ευρώπη, ξεκινώντας από τη Δευτέρα 7 Οκτωβρίου και στη συνέχεια θα ακολουθήσει η διάθεση των τίτλων.

Η Metlen προτίθεται να διαθέσει τα κεφάλαια για την εξόφληση υφιστάμενων πρώτης τάξεως (senior) ομολογιών, ύψους 500 εκατ. ευρώ με επιτόκιο 2,5% και λήξη το 2024, Ποσό αντίστοιχο με τα καθαρά κεφάλαια που θα αντληθούν από τις Ομολογίες θα διατεθεί για τη χρηματοδότηση ή αναχρηματοδότηση, ολικά ή μερικά, επιλέξιμων πράσινων έργων, όπως προβλέπεται στο Πρόγραμμα Πράσινης Χρηματοδότησης(Green Finance Framework) της Εταιρείας.

Όπως ανέφεραν πηγές της Metlen, «Η αγορά χρήματος μάς βλέπει ήδη ως επιχείρηση που έχει κατακτήσει την επενδυτική βαθμίδα (investment grade). H σημερινή κίνηση δείχνει την ικανότητα της εταιρείας να βγαίνει και να αντλεί κεφάλαια ακόμα και σε ένα σύνθετο γεωπολιτικό περιβάλλον, όπως το σημερινό. Αποπληρώνουμε ομόλογό μας 1,5 μήνα πριν τη λήξη του γιατί μπορούμε να το κάνουμε, δεν θέλουμε να αφήνουμε εκκρεμότητες στους ομολογιούχους μας που μας εμπιστεύονται».

Να σημειωθεί ότι κατά το πρώτο εξάμηνο του 2024, ο καθαρός δανεισμός της Metlen σε προσαρμοσμένη βάση διαμορφώθηκε στο 1,774 δισ. ευρώ, εξαιρουμένου του δανεισμού χωρίς αναγωγή (non-recourse). Παρά το εντατικό επενδυτικό πρόγραμμα που βρίσκεται σε πλήρη εξέλιξη, το προσαρμοσμένο Net Debt/EBITDA διαμορφώθηκε στο 1,76x, επίπεδο εφάμιλλο ή και καλύτερο από τις επιδόσεις εταιρειών εντός της επενδυτικής βαθμίδας. Με άλλα λόγια, παρά τις συνεχείς επενδύσεις, η μόχλευση παραμένει σε ιδιαίτερα χαμηλά επίπεδα, στο επίπεδο του 2x, λόγω των ισχυρών ταμειακών ροών. Σύμφωνα με τις αξιολογήσεις των οίκων FITCH και S&P, η Metlen βρίσκεται ένα βήμα από την επίτευξη του στόχου κατάκτησης της επενδυτικής βαθμίδας.

Στο μεταξύ, ανθεκτικό χαρακτηρίζει το επιχειρηματικό μοντέλο της Μetlen η Fitch. O οίκος αξιολόγησης ενώ διατηρεί την αξιολόγηση ΒΒ+.

Eιδικότερα, η Fitch Ratings επιβεβαίωσε τη μακροπρόθεσμη αξιολόγηση αθέτησης εκδότη (IDR) της ελληνικής Metlen Ενεργειακή & Μεταλλουργική Α.Ε. (πρώην Μυτιληναίος Α.Ε.) στο «BB+». Οι προοπτικές είναι σταθερές.Ο πλήρης κατάλογος των ενεργειών αξιολόγησης παρατίθεται παρακάτω.

Η επιβεβαίωση αντανακλά την αναμενόμενη συνεχή αύξηση των EBITDA, παρά το δύσκολο σενάριο τιμών για τα μέταλλα και την ενέργεια, και τη μέτρια καθαρή μόχλευση EBITDA κατά τη διάρκεια του ορίζοντα αξιολόγησης, με μια κορύφωση που θεωρούμε διαχειρίσιμη το 2025, λόγω των προγραμματισμένων μεγάλων κεφαλαιουχικών δαπανών και εκροών κεφαλαίου κίνησης. Αναμένουμε ότι οι ελεύθερες ταμειακές ροές (FCF) θα είναι υπό πίεση κατά τη διάρκεια του 2024-2025 λόγω της εκτέλεσης μεγάλων έργων κατασκευής-μεταβίβασης (BOT) ανανεώσιμων πηγών ενέργειας και της αύξησης της ιδιόκτητης δυναμικότητας ανανεώσιμων πηγών ενέργειας στην Ελλάδα, αλλά θα μετατραπούν σε θετικές από το 2026. Θεωρούμε ότι η επέκταση του ομίλου στον λιγότερο κυκλικό τομέα της ηλεκτρικής ενέργειας είναι πιστωτικά θετική.

Το IDR της Metlen αντανακλά το διαφοροποιημένο επιχειρηματικό προφίλ και το ολοκληρωμένο επιχειρηματικό μοντέλο της, με αυτάρκεις δραστηριότητες μεταλλουργίας και χαμηλό μοναδιαίο κόστος. Η αξιολόγηση αντανακλά επίσης το αυξανόμενο μερίδιο αγοράς της στην εγχώρια παραγωγή ηλεκτρικής ενέργειας και την αυξανόμενη ολοκλήρωση με τη λιανική προμήθεια, η οποία παρέχει στον όμιλο βιώσιμες ταμειακές ροές.

Βασικοί παράγοντες αξιολόγησης

Επέκταση στην Ενέργεια: Ο Όμιλος Metlen Group έχει ενισχύσει σημαντικά τον τομέα Ενέργειας, ολοκληρώνοντας ένα εργοστάσιο φυσικού αερίου συνδυασμένου κύκλου (CCGT) ισχύος 826MW το 2023 και προωθώντας έργα ανανεώσιμων πηγών ενέργειας – κυρίως ηλιακής – στην Ελλάδα και στο εξωτερικό. Επικεντρώνεται επίσης στην επέκταση της πελατειακής βάσης λιανικής για την ενίσχυση της καθετοποίησης στον τομέα Ενέργειας. Η επέκταση αυτή θα βελτιώσει το επιχειρηματικό μείγμα προς τον πιο βιώσιμο και ανθεκτικό τομέα των υπηρεσιών κοινής ωφέλειας. Η ενέργεια (εξαιρουμένων των έργων κατασκευής ενέργειας (ανανεώσιμων και συμβατικών) για τρίτους και των έργων BOT) θα παραμείνει ο κύριος συντελεστής του ομίλου μέχρι το 2027, με περίπου 37% του συνολικού ενοποιημένου EBITDA.

Κερδοφόρος τομέας μεταλλουργίας: Ο τομέας Μεταλλουργίας παραμένει κερδοφόρος, υποστηριζόμενος από τα ευνοϊκά περιθώρια κέρδους και τις τιμές αγοράς. Η Metlen εξαγόρασε την Imerys Bauxites το 1ο εξάμηνο του 24, αποτελώντας τον μεγαλύτερο καθετοποιημένο παραγωγό βωξίτη, αλουμίνας και αλουμινίου στην Ευρώπη. Η Fitch αναμένει ότι αυτή η εξαγορά θα μειώσει το κόστος και θα στηρίξει τα περιθώρια κέρδους. Προβλέπουμε ότι τα EBITDA του κλάδου θα αυξηθούν το 2024 (+14%) λόγω των σημαντικών όγκων πωλήσεων που έχουν αντισταθμιστεί σε ευνοϊκές τιμές. Ωστόσο, αναμένουμε ότι η συνεισφορά του στα EBITDA θα μειωθεί στο 20% περίπου του συνολικού EBITDA του ομίλου από το 2025 έως το 2027 (2023: 24%) λόγω των αναμενόμενων χαμηλότερων τιμών αλουμινίου με βάση το deck τιμών της Fitch, των υποτονικών ασφαλίστρων και του αυξημένου κόστους CO2.

Αυξανόμενη όρεξη για έργα BOT: Η Metlen αναπτύσσει ενεργά τα έργα BOT για ανανεώσιμες πηγές ενέργειας και έχει αποκομίσει κέρδη από την ανάπτυξη αυτών των έργων από το 2021. Η στρατηγική του ομίλου ενσωματώνει περαιτέρω επέκταση της δραστηριότητας BOT και στη Metlen θα πρέπει να έχει ένα χαρτοφυλάκιο έργων περίπου 5GW σε ώριμα στάδια ανάπτυξης μέχρι το τέλος του 2024. Αναμένουμε ότι η BOT θα παραμείνει κατά μέσο όρο στο 20% περίπου του συνολικού EBITDA του ομίλου κατά τη διάρκεια του 2024-2027 (17% το 2023 και 10% το 2022).τητα χρέους.

Η έκθεση στα έργα BOT: Πιο ριψοκίνδυνη έκθεση BOT: Βλέπουμε τη BOT ως μια πιο επικίνδυνη δραστηριότητα σε σύγκριση με την συμβατική παραγωγή ηλεκτρικής ενέργειας, καθώς τα κέρδη εξαρτώνται από τη ζήτηση της αγοράς και τις αποτιμήσεις περιουσιακών στοιχείων. Ωστόσο, η Metlen μετριάζει την έκθεσή της στον κίνδυνο μέσω προσυμφωνημένων πωλήσεων των περιουσιακών στοιχείων ή εξασφάλισης μακροπρόθεσμων συμβολαίων πώλησης ηλεκτρικής ενέργειας, γεγονός που καθιστά πιο προβλέψιμες τις επόμενες πωλήσεις. Η χρηματοδότηση δεν είναι προσφυγή για τη Metlen και το διοικητικό συμβούλιο έχει θέσει ανώτατο όριο 1 δισεκατομμυρίου ευρώ για να περιορίσει την καθαρή έκθεση κεφαλαίου (εξαιρουμένων των περιουσιακών στοιχείων που έχουν προπωληθεί και της χρηματοδότησης χωρίς προσφυγή).

Τα τρέχοντα έργα υπό ανάπτυξη προπωλούνται σε μεγάλο βαθμό (π.χ. συμφωνία πλαίσιο με τη ΔΕΗ για την ανάπτυξη ηλιακών πάρκων διεθνώς) ή με ήδη εξασφαλισμένη χρηματοδότηση χωρίς πόρους. Η υψηλότερη καθαρή έκθεση σε αυτή τη δραστηριότητα από ό,τι αναμένουμε θα μπορούσε να μας οδηγήσει σε χαμηλότερη ικανότητα χρέους.

Δραστηριότητα EPC και Παραχωρήσεις: Η Metlen συμμετέχει επίσης στην κατασκευή ηλιακών έργων και έργων συμβατικής παραγωγής ηλεκτρικής ενέργειας και μετάβασης ενέργειας για τρίτους. Επιπλέον, από το 2023, ο όμιλος έχει συνάψει παραχωρήσεις έργων υποδομής, κυρίως στην εγχώρια αγορά στο πλαίσιο συμπράξεων δημόσιου-ιδιωτικού τομέα ή για ιδιωτικούς αντισυμβαλλομένους (π.χ. «Flyover», ανατολικός περιφερειακός δρόμος στην Τεσσαλονίκη). Αυτές οι παραχωρήσεις θα παρέχουν σταθερά έσοδα μετά την κατασκευή, ωστόσο θα έχουν ελάχιστο αντίκτυπο προς το παρόν και θα μπορούσαν να προσθέσουν διαφοροποίηση και τη δυνατότητα επαναλαμβανόμενων μερισμάτων μόνο από το 2ο εξάμηνο του 27.

Μεταβλητότητα κεφαλαίου κίνησης; Υπό πίεση FCF: Η Metlen είχε σημαντικό αρνητικό κεφάλαιο κίνησης το 2023, με εκροή 800 εκατομμυρίων ευρώ που σχετίζεται με έργα BOT. Αναμένουμε αυτή η τάση να συνεχιστεί το 2024 και στη συνέχεια να σταθεροποιηθεί τα επόμενα χρόνια με την πώληση έργων BOT. Ως εκ τούτου, το FCF ήταν βαθιά αρνητικό το 2023 και αναμένουμε να παραμείνει έτσι το 2024-2025 λόγω περαιτέρω εκροών κεφαλαίων κίνησης που σχετίζονται με BOT και EPC, υψηλότερου προγραμματισμένου κεφαλαίου και συνεχιζόμενων πληρωμών μερισμάτων. Πάνω από το 60% του κεφαλαίου ανάπτυξης από το 2024 έως το 2027 κατανέμεται στον ενεργειακό τομέα με κύρια εστίαση στην επέκταση των ανανεώσιμων πηγών ενέργειας κατά την περίοδο 2024-2026, η οποία αναμένεται να αυξήσει την παραγωγή EBITDA.

Αυξανόμενη μόχλευση: Ο Fitch αποενοποιεί το χρέος χωρίς αναγωγή για διεθνή έργα BOT και μειώνει αντίστοιχα το EBITDA, καθώς θεωρούμε τα έργα BOT μη στρατηγικά σε σύγκριση με τις εγχώριες επενδύσεις που θα μπορούσαν να ανήκουν μακροπρόθεσμα. Η καθαρή μόχλευση EBITDA αυξήθηκε στο 1,7x (προσαρμοσμένο) το 2023, από 1,1x το 2022, και προβλέπουμε κορύφωση 2,1x το 2025 πριν από την εξομάλυνση στο 1,8x το 2026. Ως αναφορά, η καθαρή μόχλευση EBITDA διαμορφώθηκε σε βάση βρισκόταν στο 2,0x το 2023 και θα κορυφωθεί στο 2,7x το 2025.

Διαβάστε ακόμη